L'espectacular creixement del preu de l'habitatge a Espanya entre 2003 i 2007 no només va tensar el mercat immobiliari i va accelerar l'endeutament privat. Segons un estudi publicat a The Economic Journal amb el títol«House Prices and Misallocation: The Impact of the Collateral Channel on Productivity», aquesta dinàmica també va tenir conseqüències menys evidents, però profundament rellevants: una caiguda significativa de la productivitat agregada, causada per una mala assignació del capital dins dels sectors industrials.
La feina, elaborada per Sergi Basco, professor de la Universitat de Barcelona, i David López Rodríguez i Enrique Moral Benito, els dos economistes del Banc d'Espanya, mostra com les empreses amb més actius immobiliaris van obtenir més crèdit i en van invertir més, independentment de la seva eficiència real, afavorides per l'anomenat “canal col·lateral”.
El professor de la Facultat d'Economia i Empresa Sergi Basco
Una investigació per explicar la paradoxa: més inversió, però menys productivitat
L'estudi parteix d'un fenomen aparentment contradictori: en el boom immobiliari, la inversió empresarial va créixer a bon ritme, però la productivitat total dels factors (TFP) es va reduir. A partir d'aquest punt de partida, els autors construeixen un model teòric que connecta dos fenòmens: l'encariment de l'habitatge i la capacitat de les empreses per accedir a finançament.
El model prediu que les empreses amb més actius “colateralizables” —és a dir, amb immobles que poden utilitzar com a garantia per obtenir crèdit— veuen augmentar la seva capacitat d'endeutament quan els preus de l'habitatge pugen, la qual cosa genera una distorsió en la forma en què es distribueixen els recursos dins d'un mateix sector.
Boom immobiliari
La inversió empresarial va créixer a bon ritme, però la productivitat total dels factors es va reduir
Aquesta hipòtesi es posa a prova mitjançant una rigorosa anàlisi empírica que combina dades de crèdit bancari, comptes financers d'empreses manufactureres i informació sobre preus immobiliaris a escala municipal.
Capital mal assignat a causa dels actius immobiliaris
Els resultats de l'estudi són clars: les empreses amb més percentatge d'actius tangibles (sobretot immobiliaris) van rebre més finançament bancari i van incrementar les seves inversions en resposta a pujades locals dels preus de l'habitatge. Aquest efecte es va veure agreujat en municipis amb una oferta urbanística limitada, on les pujades de preus van ser més acusades.
Les empreses amb més percentatge d'actius tangibles van rebre més finançament bancari i van incrementar les seves inversions
Aquesta dinàmica va provocar una desigual acumulació de capital entre empreses d'un mateix sector, no per motius de productivitat, sinó per la diferent capacitat d'aconseguir crèdit en funció dels actius immobiliaris. Aquest fenomen es tradueix en una creixent dispersió de la ràtio capital-feina en els sectors industrials, una dada que, segons la literatura econòmica, és un indicador directe de mala assignació de recursos i de pèrdua d'eficiència afegida.
Un mecanisme invisible però poderós
Els autors estimen, mitjançant un exercici contrafactual, que aquest mecanisme del canal col·lateral podria explicar fins i tot un 40 % de la caiguda de la productivitat total dels factors observada a Espanya durant els anys del boom immobiliari. El rellevant és que aquest efecte no prové de l'augment de pes del sector de la construcció, sinó de distorsions dins d'altres sectors, com el manufacturer, que no estan relacionats directament amb l'habitatge.
Aquest descobriment obre noves línies d'investigació sobre com els cicles immobiliaris poden influir en el conjunt de l'economia
Aquest descobriment obre noves línies d'investigació sobre com els cicles immobiliaris poden influir en el conjunt de l'economia i posa en relleu la importància de tenir en compte les condicions geogràfiques i els mecanismes de transmissió financera a l'hora de dissenyar polítiques públiques.